Binance atgavo ateities sandorių dominavimą prieš CME

Binance atgavo ateities sandorių dominavimą prieš CME: faktai

Pirmą kartą nuo 2023 m. pabaigos Binance aplenkė CME Group pagal Bitcoin ateities sandorių atvirąsias pozicijas, atsukdama dviejų metų tendenciją, kurią daugelis interpretavo kaip institucinių pinigų įsitraukimą. Dabar Binance turi maždaug 148 500 BTC atvirojo intereso ateities sandoriuose, kurių vertė siekia apie 9,6 mlrd. USD, tuo tarpu CME atvirasis interesas sumažėjo iki maždaug 102 840 BTC arba 6,7 mlrd. USD. Toks skirtumas - maždaug 45 000 BTC ir didėjantis - vėl sutelktų diskusijas apie tai, kur profesionalus kapitalas nori prekiauti kriptoderivatais ir kodėl.

Šiame straipsnyje išskleidžiame pasikeitimo variklius: kaip cash-and-carry bazinis sandoris skatino CME kilimą, kodėl šis sandoris žlugo, kur kapitalas persikėlė ir ką tai reiškia instituciniams pasakojimams apie Bitcoin. Taip pat aptariame reguliacinius pokyčius, onshore permanentinių (perpetual) produktų atsiradimą ir ženklius signalus iš hedžfondų pozicionavimo, kurie rodo kokybinį institucinio įsitraukimo pokytį.

Kaip CME pakilo: bazinio sandorio paaiškinimas

CME dominavimą 2024 ir didžiąją 2025 metų dalį lėmė ne tiek kryptinės prognozės, kiek delta-neutrali arbitražas: cash-and-carry arba bazinis sandoris. Principas paprastas. Investuotojas perka spot Bitcoin - arba dažniau perka spot Bitcoin ETF akcijas, pavyzdžiui, IBIT - ir tuo pačiu metu užsiima trumpaja pozicija ateities sandoriuose, kurie prekiauja premija prieš spot. Premija, arba bazė, metinant, tampa grąža. Kai kuriuose 2024 ir 2025 perioduose ta metinė grąža viršijo 15-20%, gerokai pranokdama tradicinio fiksuoto pajamingumo rinkų pasiūlą.

Hedžfondai, prop trading skyrių komandos ir kiti institucionalūs žaidėjai didino šią poziciją, nes skaičiavimai generavo patrauklias, daugiausia ne kryptines grąžas. CFTC Commitments of Traders duomenyse klasikinis tokios veiklos pėdsakas buvo nuolatinės svertuotos fondų netrumpų pozicijų CME ateities sandoriuose - aiškus cash-and-carry veiklos indikatorius, o ne meškiniški statymai prieš Bitcoin.

Kodėl bazinis sandoris ribojo pats save

Nėra arbitražo, kuris ištvertų begalinį mastelį. Kai kapitalas plūdo į cash-and-carry sandorį, konkurencija suspaudė bazę. Kartu Bitcoin kaina nuo piko virš 120 000 USD koregavosi iki prekybos intervalo maždaug tarp 60 000 ir 80 000 USD 2026 m. pirmoje pusėje. Šie du veiksniai kartu sumažino ateities sandorių premijas.

2026 m. viduryje trijų mėnesių metinė bazė CME susitraukė iki maždaug 3%. Svarbu, kad tai buvo žemiau 3,8% pajamingumo dviejų metų JAV iždo obligacijoms. Kai bazė nukrito žemiau saugių, likvidžių alternatyvų - ir įvertinus kontrahento riziką, maržos reikalavimus bei operacinį sudėtingumą perkelti ketvirtinius kontraktus - daugeliui institucinių skyrių sandoris prarado ekonominį pagrindą.

Kaip vyko išpleškimas

CME atviro intereso kritimas buvo metodinis, o ne panikos varomas. CME 2026 metus pradėjo turėdama apie 175 000 BTC atviro intereso. Balandžio mėn. jis sumažėjo iki maždaug 120 000 BTC; rugpjūčio mėn. siekė apie 103 000 BTC - daugiau nei 40% kritimas per aštuonis mėnesius. Dolerine verte per šį laikotarpį maždaug 72 000 BTC notionalo persikėlė nuo CME, atitinkantys daugiau nei 4,5 mlrd. USD tuometinėmis kainomis. Tokia apimtis nėra smulkmena; tai struktūrinis institucinių derivatyvų kapitalo persiskirstymas.

Žiniasklaida pranešė, kad CME Bitcoin ateities sandorių aktyvumas balandį 2026 metais nukrito iki 14 mėnesių žemiausio lygio, kai vidutinis dienos atvirasis interesas buvo mažesnis nei 8 mlrd. USD, o dienos apyvarta sumažėjo žemiau 3 mlrd. USD. Kiekvienas mėnuo po balandžio tęsė šią mažėjimo trajektoriją.

Kur kapitalas persikėlė

Kapitalas, palikęs CME, neišnyko. Investuotojai pasiskirstė keliais keliais: kai kurie tiesiog sumažino bendrą ekspoziciją į Bitcoin, uždarydami ir spot, ir ateities kojas; kiti persikėlė į spot pozicijas; o reikšminga dalis migravo į užjūrio perpetual (perpetual) ateities rinkas biržose, tokiose kaip Binance, Bybit ir OKX.

Perpetual produktai yra dominuojanti priemonė kripto derivatyvų rinkoje pasauliniu mastu. Jie neturi galiojimo pabaigos ir naudoja nuolatinį funding rate mechanizmą, kad susietų ateities kainą su spot. Perpetual sudaro apie 90% pasaulinės kripto derivatyvų apyvartos. Šioje rinkoje Binance kontroliuoja apie 33% centralizuotos perpetual apyvartos ir 2026 m. pradžioje pagavo 40% perpetual apyvartos dalį net ir esant bendram prekybos apimčių susitraukimui.

Kodėl perpetual patiko rinkos formuotojams ir kvantiniams skyriams

Perpetual produktai suteikia nuolatinį likvidumą be ketvirtinių perkeliamumo trinties, geresnį kapitalo efektyvumą rinkai neutralioms strategijoms ir lanksčią maržinę politiką daugelyje užjūrio platformų. Rinkos formuotojams ir hedžfondams, kurie tiekia dvejopą likvidumą, perpetual funding rate gali atkartoti pajamų generavimą panašiai kaip bazinis sandoris, bet dažnai su mažesne operacine našta.

Šis poslinkis nereiškė, kad didžiosios Volstrito firmos masiškai atidarė sąskaitas Binance. Vietoj to, jis atspindėjo kripto gimtinių rinkos formuotojų, kvantinių firmų ir mažesnių hedžfondų, įsikūrusių jurisdikcijose kaip Singapūras, Dubajus ar Britų Mergelių Salos, elgseną. Šioms įmonėms prekybos ekonomika buvo svarbiau nei etiketė onshore ar offshore: kai CME bazė išnyko, motyvacija likti CME išnyko.

Analitiniai šaltiniai rodo, kad Binance ir OKX dominuoja perpetual rinkoje, tuo tarpu decentralizuotos perpetual protokolai beveik keturgubai padidino atvirąsias pozicijas metinis prieaugiu - papildoma konkurencija, kurios CME sunku tiesiogiai prilygti.

CME bandė prisitaikyti: 24/7 prekyba ir nauji produktai

CME reagavo į rinkos dalies nykimą. 2026 m. gegužės 29 d. birža paleido 24/7 prekybą kriptovaliutų ateities sandoriais ir opcionais, siekdama pašalinti savaitgalio spragą, kuri prekybininkus veikė bazės rizikai. Inauguracinėje sesijoje prekiauta daugiau nei 7 200 kontraktų - maždaug 50 mln. USD notionalo - ir vidutinė dienos apyvarta CME kripto komplekse pakilo iki 407 200 kontraktų, t. y. 46% metinis augimas. Birža taip pat ėmėsi Bitcoin volatilumo ateities sandorių sąrašo birželio 1 d., siekdama išplėsti įrankius institucinėms apsidraudimo strategijoms.

Šie pakeitimai sprendė tikras problemas. Įmonių iždininkai, turto valdytojai ir hedžfondai ilgai skundėsi dėl vadinamosios "CME spragos" - pirmadienio atidarymo kainos, kuri kartais gerokai skiriasi nuo penktadienio uždarymo, kai spot rinka judėjo per savaitgalį. Institucijoms, kurioms reikėjo tikslios apsaugos, savaitgalio prekyba buvo svarbi.

Kodėl 24/7 buvo būtina, bet nepakankama

Nors prekybos valandų išplėtimas turėjo simbolinę ir praktinę reikšmę, darbo laiko pratęsimas negrąžino atviro intereso kritimo. Pagrindinis kapitalo nutekėjimo variklis buvo bazės pajamingumo susitraukimas, o ne ribotas prieinamumas. Prekybos valandos neišgaivina contango, nei didina arbitražo pelningumą. Rodikliai toliau blogėjo per birželį, liepą ir rugpjūtį, kas rodo, kad prieigos gerinimas nebuvo pakankamas, kad išlaikytų tą kapitalo segmentą, kuris perėjo prie perpetual.

Perpetual atvyko į krantą: Kalshi, reguliavimas ir teisiniai mūšiai

Konkurencinė aplinka keitėsi ne tik užjūryje, bet ir onshore. 2026 m. gegužės 29 d. CFTC patvirtino Kalshi BTCPERP kontraktą - pirmąjį Bitcoin perpetual ateities produktą, listinguotą reguliuojamoje JAV biržoje. Perpetual anksčiau buvo beveik tik užjūrio instrumentas per dešimtmetį, generavęs milžinišką apimtį už JAV reguliavimo ribų. Kalshi patvirtinimas reiškė reikšmingą politikos poslinkį ir atvėrė naują frontą institucinių srautų pritraukimui.

CME pasipriešino, pateikdama federalinį ieškinį CFTC ir jos pirmininkui, teigdama, kad perpetual turėtų būti labiau klasifikuojami kaip swapai nei kaip ateities sandoriai. Teisinė esmė - ar kontraktas, kuris niekada nepasibaigia ir atsiskaito per nuolatinį funding mechanizmą, atitinka teisminę ateities sandorio apibrėžtį. Jei perpetual būtų priskirti swapams, jiems būtų taikoma kita reguliavimo tvarka su privalomu clearingu ir ataskaitų teikimu, kas galėtų apriboti jų prieinamumą ir patrauklumą kai kuriems dalyviams.

Kalshi ankstyvas susidomėjimas buvo reikšmingas: per kelias savaites nuo paleidimo platforma pranešė apie daugiau nei 5,5 mlrd. USD kumuliatyvios perpetual apimties ir greitai pridėjo Ethereum, Solana bei XRP perpetual produktus. Jei reguliuojami perpetual įgaus rinkos dalį JAV, jie galėtų nukreipti apimtis tiek nuo užjūrio biržų, tiek nuo CME ketvirtinių ateities sandorių.

Platesnė reguliacinė lenta

Reguliacinė dinamika yra lemiama. JAV vykdomasis požiūris į užjūrio biržas, licencijavimo reikalavimai Europoje ir Azijoje bei teismo sprendimų dėl klasifikacijos rezultatai gali pertvarkyti, kur institucijos vykdo derivatyvų sandorius. Jei perpetual bus priimti onshore ir standartizuoti, JAV įmonės, kurios anksčiau vengė užjūrio platformų dėl atitikties priežasčių, galėtų gauti perpetual likvidumą vietoje, mažindamos ilgalaikę konkurenciją, kurią užjūrio vietos turėjo.

Perevaluojant "institucinį įsisavinimą"

Binance ir CME pasikeitimas verčia peržiūrėti, ką reiškia "institucinis įsisavinimas" kripto rinkose. Bullish pasakojimas nuo spot Bitcoin ETF patvirtinimo 2024 m. pradžioje rėmėsi keliais stulpais: ETF pinigų srautais, didėjančiu CME atviruoju interesu, bankų saugojimo paslaugų plėtra ir didžiųjų brokerių kripto prekybos atidarymu.

Šie stulpai vis dar egzistuoja: spot Bitcoin ETF tebevaldo daugiau nei 100 mlrd. USD turto; Schwab 2026 m. gegužę pradėjo siūlyti Bitcoin ir Ethereum prekybą savo platformoje; didieji bankai toliau kuria custody sprendimus. Vis dėlto CME atviro intereso kritimas atskleidė, kad nemaža institucinio pėdsako dalis buvo arbitražinė, o ne kryptine įsitikinimu pagrįsta.

Arbitražas prieš įsitikinimą

Yra esminis skirtumas tarp turto valdytojo, perkančio spot ETF, nes jis tiki Bitcoin ilgalaikiu vertės saugojimu, ir prop desk įmonės, kuri perka ETF ir tuo pačiu metu trumpina ateities sandorius, kad sugautų 15% metinę maržą. Abi veiklos atsispindi ETF įplaukuose ir CME atvirajame interese. Bet tik pirmasis reiškia tvarų institucijų įsitikinimą.

2026 m. pirmoje pusėje JAV spot Bitcoin ETF užfiksavo 5,4 mlrd. USD grynųjų pinigų nutekėjimą - pirmas neigiamas pusmetis nuo produkto paleidimo 2024 m. sausį. Daug to buvo susiję su bazės išsiskaidymu: skyriai uždarė abi kojas, kai sandoris tapo nepelningas. Antraštės, kad institucijos atsikrato Bitcoin, užgožė niuansuotą realybę, kad arbitražu užsiimantys dalyviai tiesiog išeina iš sandorio, kuris nebepelnojo.

Prieštaravimai: kodėl poslinkis gali būti laikinas

Nebūtinai visi mano, kad Binance ir CME pasikeitimas yra pastovus. Keletas kintamųjų gali perkelti kapitalą atgal į CME per kelias savaites ar mėnesius.

Pirmiausia, bazinis sandoris yra cikliškas. Pakartotinis Bitcoin ralio atvejis, kuri vėl sukurtų reikšmingą contango, atstatytų cash-and-carry ekonomikas. Jei spot Bitcoin pakiltų virš 100 000 USD ir ETF įplaukos pagausėtų, bazė greitai išsiplėstų ir pritrauktų institucinius arbitražuotojus atgal į CME.

Antra, CME 24/7 sistema dar pildosi likvidumu. Kai savaitgalio likvidumas gilės, reguliuoto clearingo, standartizuotos maržos ir balansinio apsaugos pranašumai, kuriuos suteikia CME Clearing, gali tapti patrauklesni už užjūrio alternatyvas.

Trečia, reguliacinės arba vykdomosios priemonės prieš užjūrio biržas galėtų perkelti atvirąjį interesą į reguliuojamas vietas. Binance reguliacinė padėtis įvairiose jurisdikcijose išlieka nenuspėjama; bet koks jos statuso pablogėjimas galėtų staigiai perkelti derivatyvų aktyvumą atgal į krantą.

Aiškūs kriterijai paneigti

Yra paprasti metrikai, kurie paneigtų tezę, kad tai ilgalaikis struktūrinis poslinkis. Jei CME trijų mėnesių metinė bazė nuolat sugrįžtų virš 8%, jei CME susigrąžintų atviro intereso lyderystę prieš Binance, arba jei JAV spot ETF srautai taptų aiškiai teigiami, tada argumentas dėl nuolatinio institucinių derivatyvų kapitalo perkėlimo smarkiai susilpnėtų.

Ką sako hedžfondų pozicionavimas

Svarbus signalas yra pokytis, kaip svertuoti fondai pozicionuojasi CME. 2024 ir 2025 m. svertuoti fondai laikė nuolatines netrumpas pozicijas - klasikine indikacija baziniam arbitražui. Pastarosiomis savaitėmis CFTC Commitments of Traders duomenys rodo, kad hedžfondai persisuko į net ilgą poziciją, kas reiškia perėjimą nuo delta-neutralių pajamų strategijų į kryptinę ekspoziciją.

Tai svarbu dėl dviejų priežasčių. Pirmiausia, tai rodo, kad likusi institucinių dalyvavimas CME gali būti labiau pagrįstas įsitikinimu. Kryptinės ilgos pozicijos atspindi kainos nuomonę, o ne mechaninį pajamų surinkimą. Antra, kai ateityje CME atviro intereso augimas sugrįš, jis gali kilti iš kryptinių srautų, kurie turės kitokias rinkos pasekmes nei arbitražu pagrįstas interesas.

Visgi net-long persisukimas gali pasikeisti, jei Bitcoin vėl atsivers žemyn, galimai sukeliančiais likvidavimo įvykius ir maržos reikalavimų spaudimą kryptiniams žaidėjams. Kol kas duomenys rodo kokybinį pokytį: CME vystosi kaip vieta makro įsitikinimų statymams, tuo tarpu perpetual vietos išlieka infrastruktūra trumpalaikei prekybai ir rinkos formavimui.

Rinkos struktūra: fragmentacija ir rizikos pasekmės

Atsirandanti struktūra greičiausiai bus labiau fragmentuota. CME, Kalshi, Binance ir decentralizuoti perpetual protokolai gali kiekvienas užimti skirtingas roles. Segmentuota rinka turi privalumų - specializaciją, produktų įvairovę ir galimą atsparumą - bet taip pat kelia iššūkių skaidrumui ir sisteminiam priežiūros gebėjimui. Fragmentacija gali apsunkinti reguliuotojams ir rinkos dalyviams susumuoti bendrą išvestinių priemonių svertą per vietas, kas apsunkintų rizikos stebėseną.

Iš prekybos perspektyvos fragmentacija reiškia, kad dalyviai rinksis vietas pagal strategiją: CME ir kitos reguliuojamos vietos - cleared, reguliuojamai ekspozicijai; užjūrio perpetual - nuolatiniam funding ir kapitalo efektyvumui; decentralizuoti protokolai - leidimams be kliūčių ir kompozicijai.

Svarbūs rodikliai ir įvykiai, kuriuos verta stebėti

Keli indikatoriai nulems, ar Binance ir CME pasikeitimas yra laikinas rotacija ar ilgalaikis persiskirstymas:

• Bitcoin ateities bazė: Vienas svarbiausių kintamųjų. Stebėkite trijų mėnesių metinę bazę CME. Perkėlimas virš 8-10% greičiausiai atgaivintų bazinį sandorį.
• JAV spot ETF srautai: Nuolatinės teigiamos įplaukos signalizuotų didėjantį institucijų įsitikinimą neatsižvelgiant į arbitražą.
• Kalshi ir onshore perpetual: Sekite Kalshi apimčių augimą, papildomus biržų patvirtinimus ir ar Coinbase ar kitos reguliuojamos platformos paleis perpetual produktus.
• CME teisminiai ir reguliaciniai sprendimai: Ieškinys dėl perpetual klasifikacijos gali nustatyti ilgalaikį reguliacinį precedento lygmenį. Teismo sprendimas bus reikšmingas rinkos struktūrai.
• Binance reguliacinis statusas: Vykdomos priemonės, licencijų rezultatai ar kontrahento įvykiai, paveiksiantys Binance, greitai perskirstytų derivatyvų srautus.
• CFTC Commitments of Traders: Tolesnis hedžfondų pozicionavimo stebėjimas atskleis, ar CME net-long persisukimas išlieka.

Kaip atrodytų skirtingi scenarijai

Scenarijus 1 - Grįžimas: Stiprus Bitcoin ralio atvejis išplečia contango, bazinis sandoris sugrįžta ir CME per kelis mėnesius susigrąžina atviro intereso lyderystę. Šiame rezultate institucinis arbitražas atsinaujintų kartu su kryptiniais srautais.

Scenarijus 2 - Fragmentacija išlieka: Perpetual konsoliduoja dominavimą rinkos formavimui ir trumpalaikei veiklai, tuo tarpu reguliuojamos vietos priima kryptinius ir apsidraudimo srautus. Atvirasis interesas lieka padalintas tarp vietų, o skaidrumo iššūkiai didėja.

Scenarijus 3 - Reguliacinis pertvarkymas: JAV reguliuotojai priima onshore perpetual ir juos standartizuoja, arba atvirkščiai - riboja užjūrio vietas. Abu rezultatai pertvarkytų srautus ir galėtų pagreitinti institucinio aktyvumo perkėlimą į tą onshore sprendimą, kuris būtų efektyviausias ir atitiktų reikalavimus.

Pasekmės prekiautojams, investuotojams ir politikams

Prekiautojams ir rinkos formuotojams taktinis pranešimas aiškus: rinkitės vietą, kuri atitinka strategiją. Perpetual išlieka efektyviausia priemonė nuolatiniam rinkos formavimui ir trumpalaikei spekuliacijai; ketvirtiniai ateities sandoriai vis dar suteikia clearingo pranašumus ir reguliacinį aiškumą; onshore perpetual gali tapti hibridiniu sprendimu dėl atitikties reikalavimų.

Ilgalaikiai investuotojai ir turto paskirstymo specialistai turėtų atidžiai analizuoti srautus. ETF įplaukos ir biržos atvirasis interesas gali maskuoti skirtingas dalyvavimo formas - pajamų varomą arbitražą prieš įsitikinimu grindžiamą investavimą. Šių skirtumų supratimas yra kritinis, kai naudojami rinkos rodikliai instituciniam sentimentui nuspėti.

Policymakeriams ir reguliuotojams fragmentacija parodo kryžjurisdikcinio bendradarbiavimo poreikį. Užtikrinti, kad bendras sistemos svertas ir kontrahento rizika išliktų matomi tarp vietų, turėtų būti prioritetas, kad būtų išvengta reguliacinių aklųjų zonų.

Išvada: nauja skyrius, ne pabaiga

Binance susigrąžinus pirmąją vietą pagal Bitcoin ateities atvirą interesą prieš CME nereiškia institucinio įsitraukimo žlugimo kripto. Greičiau tai žymi tam tikro skyriaus pabaigą, kai CME atvirasis interesas vienareikšmiškai buvo pagrindinis institucinio dalyvavimo matuoklis. Rinka persiskirsto į vietas ir priemones, kurios geriausiai atitinka kiekvienos strategijos poreikius: perpetual - nuolatinei ir kapitalo efektyviai prekybai; reguliuojami ateities sandoriai - clearintai, standartizuotai ekspozicijai; ir spot ETF - ilgalaikei prieigai.

Kur kapitalas plūs toliau, priklausys nuo trijų plačių jėgų: Bitcoin ateities bazės ekonomikų, reguliacinių pokyčių, kurie nulems, kokie instrumentai bus leidžiami onshore, ir kito reikšmingo Bitcoin kainų ciklo. Šiuo metu perėjimas rodo, kad institucinis įsitraukimas yra niuansuotesnis nei vienas rodiklis. Istorija yra apie kapitalą, ieškantį efektyvumo, atitikties ir pajamingumo - ir rinkos struktūra toliau keisis, kol šios prioritetai kinta.

Svarbu skaitytojams, stebintiems kripto rinkas, ne vienos biržos reitingas, o pagrindiniai varikliai: bazės skirtumai, funding rate, hedžfondų pozicijos ir reguliaciniai sprendimai. Šie kintamieji nulems, ar cash-and-carry era sugrįš į CME, ar onshore perpetual pritrauks naujas institucinės bazes, ar perpetual vietos išliks derivatyvų veiklos šerdimi užjūryje.

Trumpai: kapitalas yra judrus, strategijos specializuotos, ir priemonės, kuriomis institucijos pasiekia Bitcoin, ir toliau prisitaikys. Stebėkite bazę, ETF srautus ir reguliavimo etapus - jie papasakos kitą skyrių apie tai, kur institucinis kripto kapitalas nutars gyventi.